融資30億美元后 為什么“新美大”依然很危險？

時間：2016-01-21 02:48:08 來源：電商報 點擊量：683

我從新美大(CIP)披露的一些數(shù)據(jù)談了自己的看法。本文繼續(xù)探討，新美大(CIP)以150億美元的估值融資，其對投資方說的高回報故事為何難以兌現(xiàn)。

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拋開理念和定性的分析，新美大(CIP)吸引潛在投資方的故事是：未來新美大(CIP)的估值或市值還有非常大的增長空間，可以讓投資人高價退出。新美大(CIP)對標了阿里、京東、聚美等公司，用了市銷率(P/S)和P/GMV兩種估值模型。

P/S估值：P/S指用市銷率(總市值/營收額)，新美大(CIP)選取了阿里、亞馬遜、谷歌、京東、百度、騰訊、聚美優(yōu)品這些上市公司，得出的P/S中位數(shù)為7.17，新美大(CIP)預(yù)計2016年、2017年、2018年其營收額分別是：132億元、287億元、560億元。以7x算，新美大(CIP)未來三年(2016-2018年)對應(yīng)的市值(估值)分別是145億美元、317億美元、618億美元。

P/GMV估值：P/GMV是總市值/銷售額，新美大(CIP)為平臺模式，按銷售額提取傭金算作營收，阿里、京東、聚美優(yōu)品的P/GMV分別為0.4、0.6、0.9，新美大(CIP)預(yù)計在2016年、2017年、2018年的GMV分別是：3983億元、7498億元、12747億元，按照0.65x算，未來三年(2016-2018年)的市值(估值)分別為408億美元、768億美元、1305億美元。

無論哪種估值方法，新美大(CIP)目前按照150億美元的投前估值，都能給投資人非常不錯的回報。當然，新美大(CIP)更希望以GMV作為故事。

考慮到新美大(CIP)拆VIE結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性，其赴美IPO的可能性更大，我們依然引進美國投資者容易理解的Groupon(團購)、Yelp(點評)、Grubhub(外賣)做參考，同時把美國投資者最熟悉的亞馬遜加上，四家的P/S和P/GMV為：

Groupon：預(yù)計2015年營收為30億美元，GMV為60億美元左右。按照2015年12月31日Groupon的市值19億美元算，對應(yīng)的P/S值為0.63；對應(yīng)的P/GMV值為0.31。

Yelp：預(yù)計2015年營收為5.5億美元，按照2015年12月31日Groupon的市值21億美元算，對應(yīng)的P/S值為3.82。

Grubhub：預(yù)計2015年營收為3.6億美元，GMV為23.5億美元左右。按照2015年12月31日Grubhub的市值20億美元算，對應(yīng)的P/S值為5.55；對應(yīng)的P/GMV值為0.85。

Amazon：預(yù)計2015年營收約為1060億美元，GMV為2000億美元左右。按照2015年12月31日Amazon的市值3100億美元算，對應(yīng)的P/S值約為3；對應(yīng)的P/GMV值為1.55。

如果以Groupon對標，新美大(CIP)將在市值或估值上難以解釋，如何消除資本市場把新美大(CIP)定位為團購的印象十分重要；當然，客觀來講，新美大(CIP)各方面強Groupon太多。

以新興的外賣O2O公司Grubhub作為對標相對客觀，按照Grubhub的P/S值5.55算，新美大(CIP)在2016-2018年對應(yīng)的估值為：115億美元、251億美元、490億美元。

新美大(CIP)和亞馬遜的自營模式不同，但如果更嚴格一點，按照亞馬遜的P/2值3計算，新美大(CIP)在2016-2018年對應(yīng)的估值為：62億美元、136億美元、265億美元。

選什么企業(yè)作為對標、以哪種方式(P/S還是P/GMV)作為方式，對新美大(CIP)的市值或估值會產(chǎn)生非常大影響。另外，新美大(CIP)的營收和GMV是否能達到預(yù)期，能否保持行業(yè)領(lǐng)先地位，這也是重要的影響因素。最后，O2O行業(yè)的特性和新美大(CIP)自身的特點也是重要的參考指標。

以P/S還是P/GMV？

如果是赴美上市，以P/S作為估值將更被認可，靠GMV(無法核實)的故事將難以說通。如果是資本市場欠佳，是否能高速增長的同時實現(xiàn)盈利更為重要。阿里上市后，披露的GMV足夠大，但沒能增添多少故事，阿里的GMV是亞馬遜的2倍還多，但市值依然比不過亞馬遜(云計算的潛力獲得市場認可)。

以哪家上市公司做為對標？

新美大(CIP)的模式更像淘寶天貓的平臺型，但實際的運營又像京東一樣是重模式。資本市場給予了阿里的P/S倍數(shù)高，是因為阿里模式輕毛利高凈利潤高，新美大(CIP)的員工規(guī)模和阿里相當，GMV卻相差甚遠。以P/S對標時，新美大(CIP)處于阿里和京東的中位數(shù)，但應(yīng)該更偏向于京東的P/S倍數(shù)。

如果資本市場把新美大(CIP)和Groupon、Yelp、Grubhub對標起來考慮，新美大(CIP)的市值或估值只會更低。

O2O的行業(yè)屬性？

實物電商規(guī)模化優(yōu)勢和集中化程度明顯，O2O天然更分散和難以標準化。從O2O的品類角度看，目前餐飲、外賣、電影、酒店這幾個容易被互聯(lián)網(wǎng)化的領(lǐng)域已經(jīng)相對成熟，可以做到閉環(huán)交易。其它重的品類如教育、婚慶、家裝、房產(chǎn)等，都還處在半交易化階段，進入爆發(fā)的速度比實物商品更慢。

阿里可以做到中國網(wǎng)購交易的75%以上，京東可以做到10%以上，是由行業(yè)特性決定的。新美大(CIP)目前所宣稱的80%市場占有率既沒有堅實根據(jù)、也難以真正維持。新美大(CIP)舉例認為2019年時5萬億的餐飲市場，將有20%的網(wǎng)絡(luò)滲透率，這顯然過于樂觀。如果把通過網(wǎng)絡(luò)平臺買單也算進去還可能實現(xiàn)，但這樣的方式只能算作網(wǎng)絡(luò)支付，不是網(wǎng)絡(luò)購物的概念。

營收和GMV能否達到預(yù)期？

基于行業(yè)的認知，可以判斷出新美大(CIP)對于增速的預(yù)期過于樂觀。實際上，新美大(CIP)融資時預(yù)計2015年的交易額是1848億元，而美團昨天的官方新聞稿里透露的數(shù)據(jù)是1700億元。至于2016年到2018年的目標3983億、7498億、12747億元，都過于理想化。此前，新美大(CIP)王興的目標是2020年時達到1萬億的規(guī)模，但為了融資顯然在交易額上放了衛(wèi)星。

市場能否在2017年形成終局？

目前看，作為領(lǐng)先者的新美大(CIP)正在被百度和阿里追趕，而美團大眾點評的整合尚未完成。

如前篇文章里面所說，在產(chǎn)生高交易額的外賣、電影、酒店服務(wù)領(lǐng)域新美大(CIP)還面臨激烈競爭。除了百度和阿里，58趕集也是強大的對手，新美大(CIP)把O2O大戰(zhàn)升了級，但不太可能在2017年成為絕對的領(lǐng)先者。

只要新美大(CIP)無法絕對領(lǐng)先，屆時其不可避免地還要面對合并。主動性合并包括新美大(CIP)合并達達和其旗下的派樂趣，被動的合并是和百度合并。

綜上可以推測，新美大(CIP)理想的估值模型：1)P/S模型，以7x算，2016年、2017年、2018年新美大(CIP)對應(yīng)的市值(估值)分別是145億美元、317億美元、618億美元；2)P/GMV模型，以0.65x算，2016年、2017年、2018年市值(估值)分別為768億美元、1305億美元、1925億美元。

第一種估值模型受各方面因素影響，即便保持高速增長，等到2018年上市時，新美大(CIP)的市值在300億美元左右更為理性。而第二種估算模型，是典型的放衛(wèi)星、吹牛不上稅。

當然，新美大(CIP)承諾了此次融資出讓的是B類優(yōu)先股，做出的承諾是：假若美團點評最終再度被合并或者被收購，B類優(yōu)先股持有者有權(quán)以120%的原購買價格獲得退出；假若IPO融資價格低于B類優(yōu)先股購買價格的120%，則有權(quán)補足增發(fā)股票保障投資者獲得20%收益。

很顯然，如果不出大意外，美團的這個承諾應(yīng)該可以達成。